热点追踪丨先期投入先进项目应获高估值

  本刊编辑部：珂玛科技即将上市，公司主要经营先进陶瓷材料零部件，先进陶瓷与普通陶瓷的区别是什么？

  邱诤：先进陶瓷材料属于陶瓷材料的一种，大范围的使用在泛半导体、机械工程、消费电子、生物医药、纺织、汽车等领域。

  按照材料分类，先进陶瓷大致上可以分为氧化物陶瓷、氮化物陶瓷和碳化物陶瓷等种类，珂玛科技目前已积累形成由氧化铝、氧化锆、氮化铝、碳化硅、氧化钇和氧化钛6种材料组成的基础材料体系，同时公司已开展对氮化硅和超高纯碳化硅等新材料的开发试验。公司先进陶瓷主要使用在于晶圆制造前道工艺设备，目前已进入刻蚀、薄膜沉积、离子注入、光刻和氧化扩散设备。

  此次珂玛科技IPO募投项目主要有“先进材料生产基地项目”和“泛半导体核心零部件加工制造项目”，这两个项目建成后公司将逐步扩大先进陶瓷产能，生产线将更加集中化，生产效率将得到逐步提升，同时将增加泛半导体设备先进陶瓷、石英、金属等新品加工产线，以及半导体部件阳极氧化产线。

  从产能利用率来看，2023年珂玛科技烧制氧化铝、氧化锆和氧化锆增韧氧化铝等陶瓷的天然气烧结炉的产能利用率为81.51%，烧制氮化铝陶瓷的线%，烧制碳化硅陶瓷的线%。

  从营业收入及净利润来看，2023年上半年公司营业收入和净利润分别为2.34亿元和0.34亿元，而公司预计2024年上半年营业收入增至3.65亿元—3.92亿元，净利润大增至1.20亿元—1.44亿元。从营业收入和净利润的变化来看，公司2024年的产量将会大幅度提升。

  此外，从珂玛科技的在建工程来看，截至2023年末，公司在建工程为3.15亿元，主要系建设上述“先进材料生产基地项目”、“泛半导体核心零部件加工制造项目”等募投项目所致。据悉，公司在IPO之前，早已对募投项目大量投入，这也说明公司是真正看好募投项目的前景。

  本刊编辑部：国科天成下周将申购，企业主要立足于红外产业链中游，该如何估值？

  邱诤：国科天成的收入和盈利大多数来源于光电业务，2021年至2023年，公司各期光电业务占据营业收入的占比分别是88.61%、80.34%和86.99%，毛利占比分别为83.74%、71.83%和83.96%，其他主营业务的收入和毛利占比较低。

  国科天成光电业务以红外产品为核心，红外产品以制冷型为主，目前国内规模较大的红外厂商最重要的包含高德红外、睿创微纳、久之洋、大立科技和富吉瑞等上市公司，其中高德红外、久之洋和富吉瑞同时开展了制冷型和非制冷型红外业务，睿创微纳、大立科技现阶段均以非制冷红外业务为主。由于制冷型红外产品的技术门槛相比来说较高且下游以军用领域为主，因此市场之间的竞争程度相对弱于非制冷型红外市场。

  需要了解的是，探测器是占红外产品和零部件成本比例最高的核心零部件，以国科天成的制冷型机芯为例，探测器占机芯成本的比例通常在80%以上，因此具备探测器自产能力的企业会具有较强的成本优势。但国科天成尚不具备探测器量产能力，生产及销售所需的探测器主要是通过外购方式获得，导致公司红外产品和零部件业务毛利率低于具备探测器自产能力的同行业可比公司约10-20个百分点。

  同时，由于为实现用户对交付及时性和稳定能力的要求，公司需对探测器进行提前采购备货，这导致截至2023年末，企业主要由探测器等原材料构成的存货账面价值高达4.70亿元，同期同问题造成公司的预付账款也高达1.04亿元。

  国科天成在发展初期即选择了以锑化物探测器为主的产品路径，制冷型红外产品主要选用InSb探测器，国内多数竞争对手的制冷红外产品主要选用MCT探测器，而InSb探测器相较于MCT探测器具有盲元率低、稳定性高等特点，因此公司在国内制冷红外市场具有较强的差异化竞争优势。

  值得期待的是，公司已于2023年研制出了下一代锑化物探测器即T2SL探测器，并开始自建产线年时国科天成的在建工程为零，截至2023年末,公司在建工程账面价值大增至1.09亿元，全部由公司探测器建设项目的工程物资构成。T2SL探测器是目前红外行业最前沿的探测器技术之一，更高端、更新技术的T2SL探测器建成后将有力提升在国内制冷红外领域的市场地位和竞争力。

  (本文已刊发于8月10日《证券市场周刊》。文中所涉个股仅作举例，不作买入推荐。)